進(jìn)攻型投資者的組合策略:負(fù)面方法

來源：【贏家江恩】責(zé)任編輯：wangtu添加時(shí)間：2014-06-18 19:20:09

　　外國(guó)政府債券

　　即使只有很少經(jīng)驗(yàn)的投資者都知道,總體而言,外國(guó)債券從1914年以來一直有一個(gè)不好的投資記錄。由于兩次世界大戰(zhàn)和一次前所未有的世界性危機(jī),這是不可避免的。然而,沒有幾年,市場(chǎng)條件非常適合以賬面價(jià)格銷售某些新的外國(guó)證券。這個(gè)現(xiàn)象為我們提供了許多有關(guān)普通投資者心理活動(dòng)的軌跡,并且不僅僅在債券領(lǐng)域。

　　幾乎所有外國(guó)政府債券都比一流的國(guó)內(nèi)債券收益更大。在1964年初,高利率的債券,例如澳大利亞的或丹麥的債券,利潤(rùn)率大約是5%。這些債券在這里發(fā)現(xiàn)了現(xiàn)成的市場(chǎng)——息票率通常比在他們自己國(guó)家更低——因?yàn)槊绹?guó)人相信它們是很安全的,并被每年0.5%左右的額外收益所吸引。美國(guó)債券投資者只具有相當(dāng)短暫的記憶和很有限的想像力,他們幾乎不會(huì)回想起來在上一個(gè)時(shí)代幾乎影響了所有外國(guó)債券的經(jīng)濟(jì)和政治變遷,他們也不可能設(shè)想在將來發(fā)生相同變遷的可能性,包括類似的大幅度價(jià)格下跌。

　　我沒有具體理由關(guān)心澳大利亞和丹麥債券的價(jià)格水平,但我的確知道,當(dāng)麻煩到來時(shí),外國(guó)證券的擁有者沒有法律或其他方式實(shí)施他的索賠。那些在1953年以117美元的高價(jià)購(gòu)買古巴共和國(guó)4.5美元債券的人眼睜睜看著利息未被付與,然后在1963年以20美分的低價(jià)出售了它們。當(dāng)年,紐約證券交易所債券表中包括了比利時(shí)、剛果5.25美元債券,價(jià)格36美元；以及各種波蘭債券,價(jià)格低到7美元。自從它們?cè)?922年以價(jià)格96.5美元供給這個(gè)國(guó)家以來,有多少讀者考慮過重復(fù)捷克斯洛伐克8%債券的變遷？它們?cè)?928年上升到112美元,1932年下跌到67.75美元,1936年回升到106美元,1939年暴跌到6美元,1947年（不可思議地）回升到117美元,1948年迅速下跌到35美元,并在1963年以19.125美元的低價(jià)出售。

　　幾年以前,存在著一個(gè)關(guān)于購(gòu)買外國(guó)債券各類的爭(zhēng)論,這個(gè)爭(zhēng)論是基于類似于我們一樣富有的債權(quán)國(guó)所具有的對(duì)外國(guó)的道德責(zé)任。時(shí)間,它帶來如此多的報(bào)復(fù)?，F(xiàn)在我們正在處理一個(gè)自己難以處理的平衡支付問題,部分問題可以歸結(jié)于尋找小額收益的美國(guó)投資者對(duì)外國(guó)債券的大規(guī)模購(gòu)買。過去的幾年中,我們從購(gòu)買者的立場(chǎng)對(duì)這種投資的內(nèi)在吸引力提出了質(zhì)疑；或許我們現(xiàn)在應(yīng)該加上一點(diǎn),如果投資者拒絕了這些機(jī)會(huì),將會(huì)給他的國(guó)家和他本人帶來益處。

　　新證券

　　我的一個(gè)建議是,所有的投資者都應(yīng)該留意新的證券,簡(jiǎn)單地說,這意味著在購(gòu)買它們之前應(yīng)該地調(diào)查和非常嚴(yán)格地測(cè)試。

　　對(duì)這雙重限制,有兩個(gè)原因。第一個(gè)原因是,在新證券之后隱含著特別的推銷術(shù),因而這被稱作一定程序的銷售阻力；第二個(gè)原因是,大多數(shù)新證券在“有利的市場(chǎng)條件”下銷售,這意味著有利于銷售者而結(jié)果對(duì)購(gòu)買者不利。

　　隨著我們從最高等級(jí)債券到二等優(yōu)先股到最低級(jí)普通股的等級(jí)逐步下降,這些考慮就變得越來越重要了。在過去進(jìn)行的大量的籌資,包括以買入價(jià)支付現(xiàn)存的證券和由具有更低息票的新證券作為替代,其中的大多數(shù)屬于高等級(jí)債券和優(yōu)先股的范疇。購(gòu)買者主要是金融機(jī)構(gòu),足以保護(hù)自己的利益。因而這些證券被精心地定價(jià)以適應(yīng)可比較證券的現(xiàn)行利率,(767股票學(xué)習(xí)網(wǎng) http://www.net767.com收集整理)并且高能力的推銷術(shù)對(duì)結(jié)果也沒有付出太高的價(jià)格,并且它們中的許多后來在市場(chǎng)上明顯下跌。這就是當(dāng)條件對(duì)發(fā)行者有利時(shí),銷售各種新證券的總體趨勢(shì)中的一個(gè)方面；但一流證券的情況對(duì)購(gòu)買者的負(fù)面的影響可能只是不愉快的而不是嚴(yán)重的。

　　當(dāng)我們研究1945年至1946年和1960年至1961年出售的低等級(jí)債券和優(yōu)先股時(shí),情形稍有不同。由于這些證券的大部分售出給了個(gè)人和業(yè)余投資者,因此,銷售努力的效果更明顯。這些證券的特點(diǎn)是,當(dāng)根據(jù)適當(dāng)年數(shù)的公司業(yè)績(jī)進(jìn)行判斷時(shí),它們不會(huì)作出適當(dāng)?shù)恼故?。如果能夠假設(shè)現(xiàn)在的收益將會(huì)繼續(xù)而沒有嚴(yán)重的倒退,那么它們中的大多數(shù)看起來的確是很安全的。發(fā)行這些證券的投資銀行家可能接受這個(gè)假設(shè),并且他們的銷售商在說服他們自己和他們的顧客接受相同的效果時(shí)沒有任何困難。然而,這是一種不好的投資方法,并且可能證明代價(jià)是很高的。

　　牛市周期通常以大量私人擁有的企業(yè)轉(zhuǎn)成掛牌股份公司為特征。這是在1945年至1946年和從1960年開始又出現(xiàn)的情況,后一過程到達(dá)相當(dāng)?shù)某潭戎钡揭?962年災(zāi)難性的關(guān)閉。一個(gè)相當(dāng)普遍的過程就是將優(yōu)先股出售給公眾,經(jīng)常是增加貨幣以滿足企業(yè)膨脹的需求,為了老的擁有者的利益,也出售大約25%的普通股。因而,后者將保持大約75%的普通股并在誘人的時(shí)期將剩余部分變成現(xiàn)金。在大多數(shù)情況下,優(yōu)先股將以普通股的開價(jià)稍高的價(jià)格轉(zhuǎn)換成為普通股。

　　這種方法,現(xiàn)在是共同投資的標(biāo)準(zhǔn),在這里值得考慮。為方便起見,我們將不僅處理可轉(zhuǎn)換債券中的新證券,而且也處理一般的形式。許多投資者毫無疑問已經(jīng)被證券銷售商引入到可轉(zhuǎn)換債券,而這些銷售商已經(jīng)有新的證券要銷售。